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從鄭百文到三聯(lián)商業(yè)，再到國美通訊，這只股市不死鳥雖然一直背靠零售巨頭，依然逃不過退市宿命。

來源：新財(cái)富雜志（ID：xcfplus）

作者：礪羽

2025年2月10日，國美通訊(600898)從上交所摘牌。

這只曾經(jīng)的股市不死鳥，從鄭百文變身為三聯(lián)商業(yè)，再到國美通訊，雖然都背靠零售巨頭，依然逃不過退市宿命。

其在資本市場(chǎng)的歷程，如同一部跌宕起伏的長(zhǎng)篇?jiǎng)∽鳎瑥淖畛醯妮x煌登頂，到驟然墜落谷底，再奮力重組掙扎，最終無奈走向謝幕，每一個(gè)階段都充滿戲劇性轉(zhuǎn)折與深刻警示，其命運(yùn)令人唏噓。

01

崛起與墜落

國美通訊的前身為鄭百文股份有限公司，1987年6月，鄭州市百貨公司與鄭州市鐘表文化用品公司合并，組建鄭州市百貨文化用品公司。1988年12月，公司進(jìn)行股份制改革，更名為鄭州市百貨文化用品股份有限公司，并向社會(huì)公開發(fā)行股票20000股，每股200元，合計(jì)募資400萬元。

1992年7月，公司再次更名為鄭州百文股份有限公司（集團(tuán)），并于12月增資擴(kuò)股。1993年2月，其被國家體改委認(rèn)定為“繼續(xù)進(jìn)行規(guī)范化的股份制試點(diǎn)企業(yè)”。1996年4月，經(jīng)中國證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，其股票在上交所公開上市證券代碼為“鄭百文”，成為鄭州市第一家上市企業(yè)、河南省首家商業(yè)領(lǐng)域上市公司。

上市初期，鄭百文成績(jī)斐然。1997年，其營(yíng)收規(guī)模和資產(chǎn)收益率等指標(biāo)在滬深上市的商業(yè)公司中均排名第一，并躋身國內(nèi)上市企業(yè)100強(qiáng)。當(dāng)年，鄭百文主營(yíng)業(yè)務(wù)收入達(dá)76.78億元，凈利潤(rùn)8129萬元，資產(chǎn)總額35.3億元，股價(jià)也從剛上市時(shí)的6.5元/股左右，最高漲至22.7元/股，被視為當(dāng)?shù)仄髽I(yè)界改革新星和現(xiàn)代企業(yè)制度典型。

好景不長(zhǎng)，1998年，鄭百文突然陷入困境，凈利潤(rùn)虧損高達(dá)5.02億元，每股凈虧2.54元，創(chuàng)下當(dāng)時(shí)上市公司的最高虧損紀(jì)錄。1999年，其虧損額進(jìn)一步擴(kuò)大至9.6億元，再創(chuàng)滬深股市虧損之最。由于賬目混亂，1998及1999年度，河南華為會(huì)計(jì)師事務(wù)所和北京天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所連續(xù)兩年分別對(duì)其年報(bào)出具無法表示意見的審計(jì)報(bào)告。由于1998至2000年連續(xù)三年虧損，鄭百文股票自2001年3月27日起被暫停上市。

鄭百文衰敗的原因，主要有三個(gè)方面。

一是長(zhǎng)期弄虛作假，為上市編造盈利數(shù)據(jù)，經(jīng)營(yíng)根基不穩(wěn)。

二是上市后盲目擴(kuò)張，管理失控。

1996年起，鄭百文投入大量資金建立全國性營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，建起40多個(gè)分公司，1998年，其將1.26億元配股資金提前花完。公司規(guī)定，凡完成銷售額1億元的人員，可享受集團(tuán)公司副總待遇，自行購進(jìn)小汽車一部。僅僅一年間，鄭百文的銷售額便從20億元一路飚升到70多億元。為完成指標(biāo)，各分公司不惜采用購銷價(jià)格倒掛的辦法，大量商品高進(jìn)低出，形成惡性循環(huán)。由于公司總部對(duì)外地分支機(jī)構(gòu)監(jiān)管乏力，1998年下半年起，設(shè)在全國各地的幾十家分公司在“彈盡糧絕”之后相繼關(guān)門歇業(yè)，數(shù)以億計(jì)的貨款要么直接進(jìn)入個(gè)人腰包，要么成為無法回收的壞帳。

三是與四川長(zhǎng)虹、建行鄭州分行的三角信用關(guān)系，在外部環(huán)境變化時(shí)成為致命傷。

1997年，鄭百文與四川長(zhǎng)虹、建行鄭州分行三方結(jié)成三角信用關(guān)系，鄭百文購進(jìn)長(zhǎng)虹彩電時(shí)無需支付現(xiàn)金，而是由建行鄭州分行為其開具6個(gè)月承兌匯票，并直接支付給長(zhǎng)虹公司，鄭百文銷售后再還款給銀行。這種"工、貿(mào)、銀"資金運(yùn)作模式曾使鄭百文1997年承兌總額突破50億元，業(yè)務(wù)規(guī)模迅速擴(kuò)張。

然而，1998年亞洲金融危機(jī)爆發(fā)后，國家緊縮銀根，建行鄭州分行發(fā)現(xiàn)鄭百文承兌匯票回收困難，半年內(nèi)累計(jì)墊款已達(dá)17.24億元，隨即大幅壓縮承兌規(guī)模。同期，四川長(zhǎng)虹調(diào)整營(yíng)銷策略，放棄依賴大批發(fā)商的體制，轉(zhuǎn)而自建銷售網(wǎng)絡(luò)。

雙重打擊下，1998年上半年，鄭百文的家電銷售收入驟降至1997年同期的50%，1997年開具的47億元承兌匯票因資金鏈斷裂成為無法兌付的沉重包袱。

更深層的問題在于該模式存在根本性缺陷：建行未收取任何保證金且擔(dān)保人形同虛設(shè)，導(dǎo)致100多億元銀行資金被套取，同時(shí)，鄭百文將沒有被第三方監(jiān)管的銷售回款大量挪用至其他投資，加劇了資金流動(dòng)性危機(jī)。這種缺乏風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制的三角信用關(guān)系，最終將市場(chǎng)波動(dòng)、鄭百文自身管理風(fēng)險(xiǎn)等完全轉(zhuǎn)嫁給銀行，成為鄭百文走向破產(chǎn)的導(dǎo)火索。

02

重組自救

2000年3月，鄭百文的最大債權(quán)人中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司，因其無法償還高達(dá)21.3億元的債務(wù)，向鄭州市中級(jí)人民法院申請(qǐng)其破產(chǎn)還債。法院駁回了該申請(qǐng)，鄭百文資產(chǎn)與債務(wù)重組的大幕也自此拉開。

隨后，山東三聯(lián)集團(tuán)主動(dòng)介入。三聯(lián)集團(tuán)是山東最大、全國名列前茅的家電專營(yíng)連鎖企業(yè)，注冊(cè)資本7億元，員工3萬多人，凈資產(chǎn)超20億元，1999年銷售收入為34.31億元，2000年達(dá)到53億元，其經(jīng)營(yíng)領(lǐng)域還涉及電子信息、旅游、房地產(chǎn)等行業(yè)。

2000年5月，三聯(lián)集團(tuán)與鄭百文及其主要債權(quán)人信達(dá)公司接觸，表達(dá)重組意向并獲認(rèn)可。經(jīng)過5個(gè)多月談判，同年11月30日，鄭百文公布資產(chǎn)重組方案。其核心內(nèi)容包括兩個(gè)方面，一是鄭百文將現(xiàn)有資產(chǎn)和從業(yè)人員剝離至母公司百文集團(tuán)整頓；二是三聯(lián)集團(tuán)以3億元現(xiàn)金，分期購買鄭百文所欠信達(dá)公司約15億元債務(wù)，并豁免鄭百文這部分債務(wù)，作為交換，鄭百文全體股東需將所持股份的50%過戶給三聯(lián)集團(tuán)，不同意的股東所持的股份，將按“公平價(jià)金”由鄭百文回購注銷。最終，“公平價(jià)金”確定為流通股每股1.84元、法人股每股0.18元。

此外，方案還涉及百文集團(tuán)承接鄭百文剩余債務(wù)、三聯(lián)集團(tuán)與鄭百文進(jìn)行資產(chǎn)置換等安排。具體而言，百文集團(tuán)承接鄭百文除了價(jià)值3014萬元房產(chǎn)外的全部資產(chǎn)9.7億元，同時(shí)承接債務(wù)5.92億元，差額3.78億元記為鄭百文對(duì)百文集團(tuán)的其他應(yīng)收款。三聯(lián)集團(tuán)將旗下三聯(lián)商社部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)裝入鄭百文，鄭百文以對(duì)百文集團(tuán)3.78億元其他應(yīng)收款中的2.52億元，與三聯(lián)集團(tuán)總價(jià)值4億元的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)置換，實(shí)現(xiàn)三聯(lián)商社借殼上市，差額1.48億元記為鄭百文對(duì)三聯(lián)集團(tuán)的負(fù)債。

鄭百文股票因擬定重組方案，于2000年8月22日申請(qǐng)停牌，其資產(chǎn)、債務(wù)重組的原則議案于同年11月30日、12月31日分別獲得董事會(huì)、公司第二次臨時(shí)股東大會(huì)通過。2001年1月3日下午，鄭百文股票恢復(fù)交易。2001年1月20日，其重組細(xì)節(jié)公布，2月22日，重組方案獲股東大會(huì)通過。

2002年6月25日，中國證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司上海分公司為其辦理股份過戶手續(xù)，6.761萬名股東持有的8393.8776萬股鄭百文股份，過戶至“三聯(lián)集團(tuán)鄭百文重組專用賬戶”。此前，百文集團(tuán)已將所持國家股的50%轉(zhuǎn)讓給三聯(lián)集團(tuán)。至此，三聯(lián)集團(tuán)共持有鄭百文9837.771萬股，占公司股份總數(shù)的49.79%，成為其第一大股東。

為恢復(fù)上市資格，鄭百文通過盈余公積和資本公積彌補(bǔ)虧損，并利用三聯(lián)集團(tuán)豁免債務(wù)形成的資本公積徹底消除累計(jì)虧損。2003年7月18日，鄭百文股票恢復(fù)上市。8月20日，其更名為“三聯(lián)商社”。

鄭百文的重組雖然獲得成功，不過，其方案中“默示同意”的設(shè)計(jì)也因突破當(dāng)時(shí)《公司法》《破產(chǎn)法》的空白而引發(fā)廣泛爭(zhēng)議。根據(jù)其方案，不同意讓渡股權(quán)的股東需在15日內(nèi)提交書面反對(duì)聲明，否則視為同意；未表態(tài)股東的股份也被按流通股1.84元/股、法人股0.18元/股的價(jià)格強(qiáng)制回購注銷。這一方案通過修改公司章程，規(guī)定股東大會(huì)決議可通過“默示同意”（不表態(tài)即視為贊成）通過，引發(fā)法律與倫理爭(zhēng)議。客觀上看，這一案例推動(dòng)了中國資本市場(chǎng)的法治化進(jìn)程。

03

短暫重生

鄭百文的重組歷時(shí)3年多才完成，過程艱難漫長(zhǎng)。重組完成后，其一度呈現(xiàn)向好態(tài)勢(shì)，股東權(quán)益大幅增加，每股凈資產(chǎn)由2001年底的-6元增長(zhǎng)到2002年底的1元。2002年，其實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入12.56億元、凈利潤(rùn)2080.48萬元，現(xiàn)金狀況也得以改善，三聯(lián)集團(tuán)分兩次注入約1.3億元現(xiàn)金，公司貨幣資金從2002年底的4000多萬元上升到2003年3月31日的1.9億元左右。債務(wù)豁免使公司2002年度財(cái)務(wù)費(fèi)用同比下降76.4%。其主營(yíng)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)榧译婎悺⑿畔㈩惡屯ㄓ嵁a(chǎn)品類的零售，毛利率提高約2.3個(gè)百分點(diǎn)。

公司股價(jià)在這期間一度表現(xiàn)亮眼。其重組停牌前股價(jià)為5.48元/股，2003年7月18日復(fù)牌首日，開盤價(jià)為9.96元/股，收盤價(jià)為10.3元/股，最高達(dá)12.18元/股。2003年末，其經(jīng)審計(jì)的一季報(bào)顯示，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)31.92%（與2002年同期數(shù)據(jù)相比），凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)20.47%，現(xiàn)金流凈額達(dá)3659.42萬元，超過2002年度總和，每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額增至0.1852元。

04

國美入主，再度衰落并最終謝幕

2008年，三聯(lián)集團(tuán)因旗下彩石山莊地產(chǎn)項(xiàng)目爛尾導(dǎo)致資金鏈斷裂，被債權(quán)人申請(qǐng)拍賣其持有的三聯(lián)商社2700萬股股權(quán)（占總股本10.69%）。這一部分股權(quán)成為國美入主的關(guān)鍵標(biāo)的。

國美為避免直接競(jìng)拍引發(fā)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，以旗下全資子公司濟(jì)南國美電器有限公司控制的山東龍脊島建設(shè)有限公司（注冊(cè)資金1000萬元，成立僅1年）作為競(jìng)拍主體。國美提供競(jìng)拍資金5.37億元，最終以高于市場(chǎng)價(jià)一倍的價(jià)格（每股19.9元）競(jìng)得股權(quán)。

2008年2月18日，國美通過孫公司濟(jì)南萬盛源人力資源管理顧問有限公司完成對(duì)山東龍脊島控制權(quán)的收購，使后者成為國美控股公司。2月20日，三聯(lián)商社2700萬股股權(quán)完成過戶，國美以10.69%的持股比例成為第一大股東，便開始推動(dòng)董事會(huì)改組。

同年4月，國美曾提議改聘時(shí)任國美電器華北大區(qū)副總經(jīng)理的常城為三聯(lián)商社總經(jīng)理、時(shí)任國美電器華東大區(qū)財(cái)務(wù)總監(jiān)的容鐸為三聯(lián)商社財(cái)務(wù)總監(jiān)，但因三聯(lián)集團(tuán)阻撓未能立即實(shí)施。北京戰(zhàn)圣投資有限公司原為三聯(lián)商社股東，持有9.02%股權(quán)，國美將其納入一致行動(dòng)人范疇，使其與山東龍脊島持有的10.69%股權(quán)合并計(jì)算，累計(jì)控制三聯(lián)商社19.71%的股權(quán)。這一操作使國美正式掌握上市公司控制權(quán)。

截至2008年8月29日，三聯(lián)商社前三大股東變更為：山東龍脊島（10.69%）、北京戰(zhàn)圣投資（9.02%）、百文集團(tuán)（6.29%）。

就在市場(chǎng)普遍認(rèn)為三聯(lián)商社將成為國美電器在境內(nèi)的上市平臺(tái)時(shí)，同年11月17日，黃光裕被司法機(jī)關(guān)帶走調(diào)查。2010年8月30日，黃光裕因非法經(jīng)營(yíng)罪、內(nèi)幕交易罪和單位行賄罪被北京市高級(jí)人民法院終審宣判，獲有期徒刑14年，罰金6億元，沒收財(cái)產(chǎn)2億元。直到2020年6月24日，黃光裕被依法裁定假釋。

在黃光裕受審期間，2009年2月3日，三聯(lián)商社舉行臨時(shí)股東大會(huì)，國美完成對(duì)董事會(huì)的全面控制，國美總裁陳曉雖未直接進(jìn)入董事會(huì)，但通過王俊洲等高管實(shí)現(xiàn)了對(duì)三聯(lián)商社的實(shí)際控制。但之后，三聯(lián)商社業(yè)績(jī)依然乏善可陳。

2016年10月，三聯(lián)商社實(shí)施重大資產(chǎn)重組，收購浙江德景電子科技有限公司，進(jìn)入智能移動(dòng)終端領(lǐng)域，終止家電零售業(yè)務(wù)。2017年6月16日，其簡(jiǎn)稱變更為“國美通訊”。然而，重組后，公司盈利水平依舊較弱，2016年僅實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1723萬元，2017年進(jìn)一步下滑至17萬元。自2018年開始，其持續(xù)大額虧損，到2023年的6年間累計(jì)虧損近21億元。

2024年4月26日，其2023年度經(jīng)審計(jì)扣除非經(jīng)常性損益前后的凈利潤(rùn)均為負(fù)值，并且扣除與主營(yíng)業(yè)務(wù)無關(guān)的業(yè)務(wù)收入和不具備商業(yè)實(shí)質(zhì)的收入后的營(yíng)業(yè)收入低于1億元；2023年度經(jīng)審計(jì)期末凈資產(chǎn)為負(fù)值，公司股票被雙重實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示，成為*ST美訊。同時(shí)，因2021—2023年連續(xù)3個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)扣除非經(jīng)常性損益前后凈利潤(rùn)均為負(fù)值，并且2023年度廣東亨安會(huì)計(jì)師事務(wù)所（普通合伙）為其出具了帶有強(qiáng)調(diào)事項(xiàng)段、持續(xù)經(jīng)營(yíng)重大不確定性段落的無保留意見的審計(jì)報(bào)告，其股票繼續(xù)實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示。

2024年6月5日，*ST美訊股票跌停，收盤價(jià)為1.02元/股，市值2.91億元，低于3億元。雖然上交所于2024年4月修訂了《股票上市規(guī)則》，明確上市公司連續(xù)20個(gè)交易日每日股票收盤總市值低于5億元，股票將被終止上市交易，但該規(guī)定自2024年11月1日起實(shí)施，*ST美訊還有機(jī)會(huì)。又連續(xù)跌停3個(gè)交易日后，其公告稱，接到控股股東關(guān)聯(lián)方國美信科技有限公司通知，計(jì)劃10個(gè)交易日內(nèi)通過集中競(jìng)價(jià)的方式，合計(jì)增持不低于200萬元、不高于400萬元。

此后，其股票連續(xù)5天漲停，暫時(shí)擺脫了3億市值門檻，逃過一劫。雖然6月24日起，其又連續(xù)4天市值低于3億元，但之后市值一直在3億元以上徘徊，暫時(shí)渡過危機(jī)。

2024年10月31日，*ST美訊發(fā)布三季報(bào)，其前三季度營(yíng)業(yè)收入僅為816.83萬元，凈利潤(rùn)為-3116.39萬元，截至三季度末的凈資產(chǎn)依然為負(fù)值。以此看，其大概率在2024年年報(bào)披露后被終止上市。

2024年10月，*ST美訊收到中國證監(jiān)會(huì)行政處罰決定書，內(nèi)容包括公司在2020年通過虛假貿(mào)易業(yè)務(wù)虛增營(yíng)業(yè)收入5.78億元、營(yíng)業(yè)成本5.75億元，占當(dāng)年?duì)I收的61.53%，導(dǎo)致2020年年報(bào)虛假記載，2021年因遞延所得稅資產(chǎn)確認(rèn)、使用權(quán)資產(chǎn)和租賃負(fù)債等會(huì)計(jì)處理不當(dāng)，凈利潤(rùn)錯(cuò)報(bào)金額占當(dāng)期報(bào)告記載的凈利潤(rùn)占比為38.35%。此外，2020年非公開發(fā)行的相關(guān)文件引用了上述虛假財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，構(gòu)成欺詐發(fā)行。為此，公司被證監(jiān)會(huì)罰款2156萬元，時(shí)任董事長(zhǎng)、總經(jīng)理等高管被采取10年場(chǎng)禁入措施及金額不等的罰款；公司股票因存在造假行為，自2024年10月15日起再次被疊加實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示。

2024年11月4日起，其股票市值多次低于5億元。12月13日，其收盤價(jià)跌至1.73元/股，市值為4.94億元，再次低于5億元，從12月23日起，更是連續(xù)跌停。

截至2025年1月10日，其股票已連續(xù)20個(gè)交易日每日收盤總市值均低于5億元，觸及終止上市情形。1月24日，上交所決定*ST美訊終止上市。這只股市“不死鳥”，最終結(jié)束近30年的資本市場(chǎng)之旅，黯然謝幕。